深交所官网显示，12月16日，深圳市尚水智能股份有限公司（以下简称：尚水智能）创业板IPO将迎来上会。

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报告期内，尚水智能营收增速下滑，2024年净利润实现负增长，对控股股东比亚迪存在销售依赖，应收账款和存货居高不下。

募资金额缩水近半

尚水智能主营业务围绕微纳粉体处理、粉液精密计量、粉液混合分散、功能薄膜制备等核心工艺环节展开，目前主要面向新能源电池极片制造及新材料制备领域，专业从事融合工艺能力的智能装备的研发、设计、生产与销售。

今年6月19日，尚水智能科创板IPO获深交所受理，并于7月3日进入问询阶段。先后完成两轮问询后，公司将于12月16日迎来上会。事实上，这并不是尚水智能第一次向资本市场发起冲击。早在2023年6月30日，公司就曾向上交所递交科创板IPO申请，却又于2024年5月中旬主动撤回。

时隔一年后重启IPO之旅的尚水智能，除了更换上市场所外，募资金额也发生了大幅度变化。2023年首次冲击IPO时，尚水智能拟募资10.02亿元，而到了本次IPO，募资金额仅为5.87亿元，近乎腰斩。

然而，尚水智能两次申报中的募投项目，都包括了生产基地建设、研发中心建设和补充流动资金，在名称和方向上几乎完全一致。前后相差不到两年的时间，又是几乎相同的募投项目，募资金额却缩水近半，难免会让投资者质疑其项目金额的准确性。

此外，尚水智能本次IPO拟补充流动资金1.50亿元，却又分别于2022年和2024年现金分红405.71万元和2010万元，合计分红2415.71万元。“先分红后补流”的模式同样让人质疑其募资用途的真实性与必要性。

监管层同样注意到这一点，在问询函中要求尚水智能说明本次募集资金金额相较于前次申报科创板大幅减少的原因。尚水智能表示，金额下降主要系公司以自筹资金先行建设募投项目及根据测算补充流动资金金额下降所致，具体表现为减少建筑工程费用、土地购置费等。

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尚水智能还透露，公司与中国银行股份有限公司深圳坪山支行签订了《固定资产借款合同》，拟从该银行取得不超过5亿元人民币额度的长期借款作为“高精智能装备华南总部制造基地建设项目”和“研发中心项目”的专门建设资金，并于2024年2月7日开始在借款总额内陆续从银行取得资金，截至2024年12月31日，共取得长期借款本金1.26亿元。

这一借款的进入直接拉高了尚水智能的债务规模。2022年-2025年上半年各期末，尚水智能长期借款分别为0.00万元、0.00万元、1.26亿元和1.93亿元。

报告期各期末，尚水智能资产负债率分别为86.59%、72.70%、68.46%和67.52%。公司资产负债率较高，主要是公司的合同负债金额较大，与公司的结算模式有关。据了解，公司核心产品一般采用“预收款—发货款—验收款—质保金”结算模式，通常在合同签订时要求客户预付20%-30%的货款，在发货前或者发货后验收前要求客户再支付30%的货款，在产品验收并确认收入前，公司向客户收取的货款计入合同负债科目。

与此同时，尚水智能流动比率分别为1.10倍、1.25倍、1.38倍和1.38倍，速动比率分别为0.57倍、0.47倍、0.57倍和0.50倍。其中，速动比率略低于同行业可比公司，主要是由于报告期内公司业务规模增长迅速，产品验收周期较长，使得公司存货金额较大，速动比率相应较低。

增收不增利 依赖关联客户比亚迪

2022年-2025年上半年，尚水智能营业收入分别为3.97亿元、6.01亿元、6.37亿元和3.98亿元，其中2022年-2024年同比增速分别为161%、51.46%和5.99%，净利润分别为9772.15万元、2.34亿元、1.53亿元和9370.62万元，其中2022年-2024年同比增速分别为497%、140%和-34.90%，2024年净利润大幅下滑，主要是软件企业增值税即征即退、产品毛利额变动等因素影响。

招股书显示，尚水智能主营业务毛利率分别为48.10%、57.08%、48.72%和53.65%。随着下游客户规模不断扩大，其降本增效需求日益增强，对智能制造装备的采购成本管控趋于严格。报告期内，公司产品价格整体呈下降趋势，根据初步测算，公司2025年6月末在手订单毛利率预估在25%左右，剔除新业务、新产品开拓类订单（主要为涂布辊压分切系统合同）后毛利率预估在30%左右。

与此同时，尚水智能可比公司毛利率平均值分别为34.87%、33.26%、32.10%和29.82%，除2025年第三季度外均远低于尚水智能。公司表示，主要是由于公司在产品类型、应用环节、技术含量及行业地位等方面与可比公司存在较大差异。

2022年-2025年上半年，尚水智能对前五大客户的销售金额占当期营业收入的比例分别为91.48%、91.76%、89.86%和93.65%，其中对比亚迪的销售金额占比分别为49.04%、48.39%、65.78%和36.29%，对应的销售毛利占比分别为54.48%、48.70%、66.67%和33.80%，公司对比亚迪构成重大依赖，同时比亚迪持有公司7.69%的股份，构成公司关联方，双方之间的交易构成关联交易。

值得注意的是，2025年上半年尚水智能对比亚迪销售规模、占比均出现下滑。对此，监管层要求其说明下降的原因及合理性，并结合在手订单、下游行业发展趋势及客户扩产计划等，分析与比亚迪合作是否出现不利变化，合作是否具有持续性。

尚水智能认为，一方面，2023年下游锂电行业进入盘整期，下游客户采购需求放缓，故比亚迪2023-2024年对外采购规模较前期大幅下降，使得2024年末比亚迪在手订单占比下降至32.27%。另一方面，在前述行业盘整期比亚迪订单释放较少的情况下，公司稳步开拓其他客户，非比亚迪在手订单占比上升，2025年上半年公司对非比亚迪客户如亿纬锂能当期销售收入1.76亿元，使得当期比亚迪的销售收入占比较上年度下降较多。

需要注意的是，根据新金融工具准则要求，尚水智能客户比亚迪及下属公司通过指定的供应链信息服务平台出具供应链票据（以下简称：迪链）支付货款，其实质为数字化应收账款债权凭证，公司既以收取合同现金流量为目的又以出售为目标，故将迪链以“应收款项融资”列报。

2022年-2025年上半年，公司应收款项融资中“迪链”账面价值分别为7246.93万元、1597.04万元、1.67亿元和4447.61万元，期后兑现周期分别为1.95个月、4.03个月、2.96个月和3.62个月，报告期内公司未对“迪链”计提对应损失准备。

与此同时，尚水智能应收款项（含应收票据、应收账款和应收款项融资）账面价值分别为2.00亿元、2.06亿元、3.19亿元和1.91亿元，占公司流动资产的比例分别为15.57%、14.49%、21.06%和11.66%。同期，公司应收账款中2-3年账龄的款项占比分别为7.83%、5.24%、7.11%和13.45%，3年以上账龄的款项占比分别为19.73%、10.59%、14.30%和12.66%。

尚水智能应收款项规模较大，主要系报告期内营业收入快速增长，以及下游客户结算周期相对较长所致，导致公司资金回笼速度放缓，一定程度上增加了资金占用压力。

报告期各期末，尚水智能存货账面价值分别为6.18亿元、8.79亿元、8.85亿元和10.37亿元，规模呈上升趋势，占流动资产比例分别为48.13%、61.95%、58.45%和63.42%，占比较高。其中，发出商品余额分别为3.79亿元、6.58亿元、6.30亿元和7.53亿元，占存货余额的比例分别为60.53%、73.44%、68.27%和68.26%。

尚水智能表示，由于公司主要产品为新能源电池极片制造及新材料制备领域核心装备，产品单价较高，生产及销售周期较长，因此发出商品余额较大。

全文参考资料：瞭望塔财经、经济观察报、公司招股书及回复函公开数据等